Путь к золотой гривне

Путь к золотой гривне¹

Адаптировано по работе Joseph T. Salerno, “Money, Sound and Unsound”, 2010 by the Ludwig von Mises Institute

Представлено Александром Власенко на конференции “Економічна інтеграція як умова підвищення добробуту у країнах СНД” , Одесса, ОНУ им.Мечникова, в апреле 2011 г.

То, что сказал Мизес в 1953 году, верно и сегодня: “Настоящие деньги и сегодня означают то, что они означали в девятнадцатом веке: золотой стандарт. Основное преимущество золотого стандарта состоит в том, что он делает определение покупательной способности денежной единицы независимым от действий государственных структур. Он вырывает из рук “экономических царей” их наиболее страшный инструмент. Он лишает их возможности создавать инфляцию”. Идеалом настоящих денег является, таким образом, полноценный золотой стандарт, который полностью отделен (независим) от государства. К сожалению, в отличие от двух других обязательных условий для экономических расчетов—частной собственности и свободных рынков—которые могут и должны быть введены (реализованы) быстро—если возможно, то в один день—введение режима настоящих денег потребует некоторого более длительного переходного периода.² Но это не означает, что быстрые и четкие шаги не могут быть немедленно предприняты на пути к этому идеалу.

Фактически, Мизес³ предложил переходную программу для денежной реконструкции послевоенной Европы в начале 1950-х годов, которая легко может быть адаптирована для современной пост-коммунистической Европы. На самом деле, Валютное Агентство, которое предлагалось рядом сторонников стабильных денег в последние годы, представляет собой ничего более, как ошибочный вариант из программы Мизеса.⁴ Реформа Мизеса преследовала две цели: лишить национальное правительство возможности финансировать бюджетный дефицит за счет монетизации долга и предотвратить систематическое искажение структуры кредитных ставок и системы межвременных цен, которое неизбежно проистекают из неоправданной кредитной экспансии. Как объяснял Мизес,⁵ “Главное, чтобы государственные структуры больше не имели возможности увеличивать количество денежной массы в обращении и количество выпущенных чеков, если они не покрыты полностью, т.е. на 100%, депозитами, вложенными населением. Не должно остаться никакой щели, никакого черного хода для проскальзывания инфляции в экономику”.

Первым шагом в этой реформе является запрет существующему центральному банку или самим государственным структурам предпринимать любые действия, которые расширяли бы количество денежной массы. Это включает в себя операции на открытом рынке и займы центрального банка, а также печатание денег министерством финансов в “чрезвычайных” ситуациях. Второй шаг: коммерческим банкам и другим финансовым учреждениям должно быть также запрещено ссуживать какую-то ни было часть вновь открываемых депозитов; другими словами, все депозиты—включая нечековые срочные депозиты, выдаваемые по требованию—открытые после начала денежной реформы, должны подчиняться правилу 100‑процентного резервирования. Для соблюдения этого правила закон должен обязать банки разделиться на “депозитные” и “сберегательные” отделения. При этом “депозитным” отделениям должно быть строжайше запрещено расширять их безналичные активы свыше общей суммы своих необеспеченных пассивов по состоянию на дату начала проведения реформы. Т.е., депозитные отделения не смогут выдавать новые кредиты, используя средства на счетах вкладчиков. В результате все новые выпуски фидуциарных средств будут пресечены. Сберегательное отделение будет вольно предлагать bona fide (четко определенные) срочные депозиты, например, депозитные сертификаты с контрактной (договорной) датой выплаты, и эти денежные обязательства не будут иметь требований по резервированию. Сберегательные отделения банков и другие учреждения будут также вольны предлагать акции денежных и других типов инвестиционных фондов полностью свободных от юридических требований по резервированию, поскольку такие фонды являются прямым инструментарием сбережений и инвестиций. Эти два взаимосвязанных шага (1-й и 2-й) приведут к замораживанию денежной массы национальной валюты.

Третий шаг, который должен быть предпринят одновременно с первыми двумя, это либерализация рынка иностранных валют так, чтобы национальная валюта стала полностью и эффективно конвертироваться в исторически более “твердые”, т.е. менее подверженные инфляции, (бумажные) валюты, такие, как доллар США, евро или швейцарский франк. По мере того, как дилеры и спекулянты на международном валютном рынке будут убеждаться в твердости этих реформ, обесценивание национальной валюты—предположим, что это украинская гривня—в конце концов прекратится; потом начнется ее удорожание, поскольку покупательная способность гривни, чья денежная масса теперь строго заморожена, начнет расти относительно иностранных валют, даже самая твердая из которых будет вероятнее всего обесцениваться из-за возрастания ее количества вследствие действий соответствующего центрального банка. По мере того, как повсеместное удорожание гривни станет явным, обменный курс между гривной и выбранной твердой валютой, например швейцарским франком, постепенно стабилизируется. В этот момент рыночный обменный курс должен быть закреплен законом, как официальный. Этот обменный курс будет поддерживаться полной и безусловной конвертабельностью между этими двумя валютами.

Я остановился в выборе опорной твердой валюты на швейцарском франке, как на наименее обесцененной валюте за последние 120 лет из всех имеющихся в настоящее время. Кроме того, объем ВВП Украины тоже позволяет сделать такой выбор. Краткие справочные данные по этому поводу приведены в Приложении 1.

Для обеспечения конвертабельности между гривней и швейцарским франком необходим четвертый шаг: создание Конвертационного Агентства, которому будет вменена единственная функция покупки и продажи гривни в обмен на швейцарский франк по официальному обменному курсу. Для того чтобы достичь этой цели, т.е. чтобы рыночный обменный курс соотвествовал официальному, это агентство должно быть уполномочено законом создавать гривню, на 100 процентов обеспеченную швейцарским франком. Этому агентству понадобится первоначальный объем резервов в швейцарских франках, которым оно сможет выкупать все количество гривни, предъявленное ему, по официальному обменному курсу. Эти первоначальные резервы в швейцарских франках должны быть ссужены ему центральным банком или казначейством на бесконечный срок и беспроцентно. Скорее всего, этот первоначальный объем швейцарских франков надо будет купить на доллары, имеющиеся в резерве Национального Банка Украины. Следует особо отметить, что Конвертационное Агентство не будет иметь никаких отношений с центральным банком (НБУ) или казначейством после получения этих первоначальных резервов в швейцарских франках. Более того, будет и далее в силе строгий законодательный запрет для центрального банка создавать гривню посредством ссуд или покупки активов до тех пор, пока не завершится переход к классическому золотому стандарту и центральный банк будет ликвидирован.⁶ Правительству тоже никогда не будет разрешено выпускать гривню, за исключением выпуска разменной монеты. Однако, для предупреждения любой попытки правительства финансировать свой дефицит за счет наводнения рынка разменной монетой, выпуск разменных монет должен будет подчиняться двум законодательным ограничениям: во-первых, эти монеты должны иметь полную платежную силу только по отношению к самому правительству (в расчетах только с самим правительством); во-вторых, правительство будет обязано выкупать все предъявленные монеты гривневыми банкнотами или депозитами без задержки (немедленно) и без потери стоимости для их предъявителя. И, наконец, Конвертационное Агентство не будет иметь никаких привилегий в проведении своих сделок в иностранной валюте; оно будет работать на рынке обмена валют, как и любой другой агент, покупая и продавая на свободном рынке.

Как только эти четыре шага будут выполнены, страна окажется в эффективном обменном стандарте со швейцарским франком. В этом монетарном режиме, поскольку обменный курс швейцарский франк-гривня остается фиксированным, арбитраж приведет к тому, что покупательная способность гривни будет постоянно и быстро настраиваться так, чтобы поддерживать “паритет покупательной способности” со швейцарским франком. Таким образом, и уровень инфляции, и конфигурация относительных цен будет идентична в гривнях и швейцарских франках. Это означает, что будет невозможно купить какой-либо товар дешевле в единицах одной из двух валют где-либо в мире.

Это также подразумевает, что не будет необходимости в проведении какой-то местной монетарной политики: предложение гривни будет автоматически меняться в ответ на изменения в международном балансе платежей, как основная часть процесса сохранения паритета покупательной способности. Таким образом, если спрос на гривню в экономике растет, то попытки домохозяйств и бизнесов увеличить свои авуары в этой валюте вызовут уменьшение спроса на немонетарные товары и услуги. В результате цены на товары в гривне начнут падать, покупательная способность гривни начнет расти выше паритета со швейцарским франком, делая покупки в гривнях дешевле, чем в швейцарских франках. Это приведет к возрастанию экспорта и падению импорта для Украины, приводя к профициту в балансе платежей и притоку швейцарских франков. Эти излишние швейцарские франки будут затем выкуплены Конвертационным Агентством и обменены на гривни по официальному обменному курсу. Так как предложение гривни в обращении таким образом расширится, цены в гривнях двинутся в обратном направлении до тех пор, пока не восстановится паритет покупательной способности и, соответственно, равновесие баланса платежей.

Таким образом, денежная масса в обращении спонтанно регулируется относительно спроса на деньги посредством изменений в балансе платежей. Также следует отметить, что такая система приводит к “импортированию” инфляции из Швейцарии, какая бы она ни была. Чтобы увидеть, как это может происходить, предположим, что Центральный Банк Швейцарии увеличил предложение швейцарских франков в отсутствие соотвествующего спроса на них. Первоначально это вызовет рост цен в Швейцарии, приводя к падению соотношения между покупательной способностью швейцарского франка и гривни ниже установившегося обменного курса. Поскольку теперь будет выгоднее покупать товары в гривнях, образуется излишек швейцарских франков при этом официальном обменном курсе и этот излишек Конвертационное Агентство должно обменять (выкупить) за гривни. Поскольку эти вновь поступившие гривни увеличат денежную массу в гривне, общие цены в Украине начнут расти, чтобы восстановить паритет с ценами Швейцарии. И по мере того, как Швейцария продолжает увеличивать свою денежную массу, система обмена швейцарских франков приведет к тому, что гривня будет терять свою покупательную способность примерно с той же скоростью, что и швейцарский франк. Кроме того, в процессе этого уравновешивания темпов инфляции, реальные доходы будут перераспределяться от украинцев, которые получают новые швейцарские франки позже в этом процессе, т.е., после того, как большинство цен в Швейцарии уже вырастут, к швейцарским резидентам и организациям, особенно к правительству Швейцарии к другим первоначальным получателям новых денег.⁷ Это перераспределение реального дохода от пользователей гривни к пользователям швейцарского франка проявится в профиците баланса платежей со Швейцарией, который Украина получит во время этого процесса, так так некоторая часть украинских товаров, проданных в Швейцарию будет компенсироваться не импортом реальных товаров и услуг из Швейцарии, а бумажными швейцарскими франками. Следует отметить, что эти специфические воздействия импортированной инфляции швейцарского франка на распределение национального дохода не изменятся просто из-за того, что Конвертационное Агентство могло бы держать свои резервы в швейцарских франках в форме процентных активов.⁸

Кроме того, Украина будет не только импортировать инфляцию, существующую в Швейцарии; в результате арбитража искажение структуры процентных ставок и относительных цен, проистекающее из создания фидуциарных средств в Швейцарии, быстро и полностью передастся в Украину. Это означает, что Украина будет таким же самым образом подвержена спадам и подъемам бизнесовых циклов, как и любой другой интегральный компонент “валютной области” швейцарского франка, например, как кантон Женевы или Берна. По крайней мере временно, экономическая судьба Украины будет в большой степени зависеть от политики Центрального банка Швейцарии (или какого-то другого центрального банка, в зависимости от выбранного Украиной варианта).

Я подробно останавливаюсь на этих недостатках системы фиксации обменного курса национальной валюты к исторически “твердой”—но все еще выпускаемой центральным банком—бумажной валюты, для того, чтобы акцентировать внимание на том моменте, что все это следует рассматривать исключительно, как переходную стадию для достижения цели. И даже в этой функции система имеет некоторые существенные достоинства. Первое, и наиболее важное - она забирает у государственных структур и их центрального банка управление над количеством денежной массы, обеспечивая тем самым немедленное освобождение от опасности чрезвычайного хаоса расчетов, вызываемого гиперинфляцией, которая является постоянной угрозой в условиях современного режима неограниченной монетизации долга. Второе: пресекая все последующие попытки национальной эмиссии денег, система убирает соблазн для правительства восстановить контроль над банковской системой с целю вмешательства в кредитные рынки для понижения кредитных ставок и обеспечения краткосрочного роста занятости и реального объема производства во время (импортированного) циклического спада.⁹ Одновременно система искореняет основные причины финансовой паники: несовпадение временнОй структуры активов и пассивов, что является неотъемлемой чертой банковской системы с частичным резервированием. Убрав постоянно нависающую угрозу финансового краха, система лишает государственные структуры (правительство) возможности инжектировать “чрезвычайную ликвидность” в финансовую систему в качестве предлога для увеличения денежной массы центральным банком.

Это последнее достоинство переходной программы Мизеса отсутствует в варианте Валютного Агентства, продвигаемого свободными банкирами и некоторыми монетаристами. При системе Валютного Агентства, хотя сами банкноты Валютного Агентства будут на 100 процентов (или более) резервироваться долговыми обязательствами в иностранной резервной валюте, почти так же, как и банкноты Конвертационного Агентства Мизеса, коммерческие банки будут вольны выпускать депозиты и даже банкноты, резервированные только частично банкнотами Валютного Агентства.¹⁰ Это подвергает систему риску возникновения финансовой паники, особенно инициированной или включающей в себя процесс бегства капитала в иностранную валюту.¹¹ В такой ситуации обширное желание иностранных и местных инвесторов в украинских предприятиях и ценных бумагах ликвидировать свои инвестиции и конвертировать свои гривни в швейцарские франки для инвестиций за границей, сначала приведет к повсеместной конвертации гривневых депозитов в гривневые банкноты Валютного Агентства. Это будет угрожать разрушением банковской системы с частичным резервированием и несомненно будет оказывать непреодолимое давление на Валютное Агентство принять на себя функцию центрального банка, как “кредитора последней инстанции”.¹²

Последним преимуществом переходного режима, предлагаемого Мизесом, является то, что последний шаг по вводу полностью настоящих денег, 100 процентного золотого стандарта, будет простым и безболезненным. К сожалению, этот финальный шаг может иметь место только после того, как сама Швейцария решит восстановить золотую основу швейцарского франка.¹³ Но как только швейцарский франк будет снова определен в точно указанном количестве золота, скажем, как одна двухтысячная часть тройской унции, Украинское Конвертационное Агентство затем конвертирует свои резервы в швейцарских франках в золото по курсу 1400 швейцарских франков за тройскую унцию и рассчитает золотое содержание новой золотой украинской гривни.¹⁴ После этого оно (Конвертационное Агентство) использует это золото для оплаты всех своих гривневых банкнот и закроется. Правда, поскольку все Украинское общество думает и рассчитывается в гривнях, было бы разумно, чтобы прежде чем оплачивать золотом свои бумажные гривневые банкноты, Конвертационное Агентство отчеканило все полученное золото в монеты, деноминированные в гривнях. Эта однократная операция по чеканке монет может быть оплачена специальным фондом, созданным на проценты, заработанные Конвертационным Агентством на своих резервах в швейцарских франках. На самом деле неважно поступит ли оно таким образом или выплатит золото слитками или монетами, деноминированными в швейцарских франках, оставив получателям возможность организовать за свой счет частную чеканку монет из золотых слитков любых выбранных размеров и наименований. Важно, чтобы общество вступило в физическое обладание золотыми монетами и освоилось с их использованием. Индивидуальные держатели гривни затем решат, какую часть своих наличных балансов оставить в форме золотых монет, а какую часть держать в форме мгновенно конвертируемых в золото финасовых инструментов, таких как банкноты или текущие депозиты. Последние будут представлять собой буквально денежные сертификаты, которые будут функционировать, как эквивалент настоящего золота при обмене и будут подтверждать, что те, кто принял их в обмен, получают фактическое право собственности на точное количество золота, указанное в сертификате. Для того, чтобы эти банкноты и депозиты работали как настоящие права собственности на золото, учреждения, их выпускающие, обязаны законом держать 100-процентный запас золотых резервов всех своих обязательств.¹⁵

Конечно, критики настоящих денег неустанно напоминают нам, что даже золотой стандарт может быть отменен, если правительство (лучше сказать - политики) решит больше не подчиняться “правилам игры”. Но это возражение совершенно пустое, потому что так можно возразить любой реформе, направленной на восстановление рыночной экономики и экономических расчетов. Государственные структуры могут в будущем выбрать установление тотального контроля над ценами или снова коллективизировать средства производства. Все эти нарушения “правил игры”, или, более точно, прав на частную собственность и свободу обмена, несомненно погрузят экономику снова в хаос расчетов. Суть в том, что настоящие деньги также являются фундаментальным институциональным требованием экономических расчетов, которое может быть уничтожено при нарушении государством прав собственности. Но это означает, что их восстановление и сохранение является обязательным, если нация хочет выжить и процветать.

Литература.

Allais, Maurice, 1987. “The Credit Mechanism and Its Implications”. In Arrow and the Foundations of the Theory of Economic Policy, George R. Feiwel, ed., pp. 491–561. New York: New York University Press.
Bordo, Michael D., and Anna J. Schwartz. 1987. “The Importance of Stable Money: Theory and Evidence”. In The Search for Stable Money: Essays on Monetary Reform, James A. Dorn and Anna J. Schwartz, eds., pp. 53–72. Chicago: University of Chicago Press.
Bresciani-Turroni, Costantino. [1937] 1968. The Economics of Inflation: A Study of Currency Depreciation in Post-War Germany, Millicent E. Savers, trans. London: George Allen & Unwin, Ltd.
Cagan, Phillip. 1989. “Monetarism”. In The New Palgrave: Money, John Eatwell, Murray Milgate, and Peter Newman, eds., pp. 195–205. New York: W.W. Norton & Company, Inc.
Carrington, Samantha. 1992. “The Remonetization of the Commonwealth of Independent States”. AEA Papers and Proceedings 82 (May): pp. 22–26.
De Soto, Jesús Huerta. 1995. “A Critical Analysis of Central Banks and Fractional/ Reserve Free banking from the Austrian Perspective”. The Review of Austrian Economics 8, no. 2: pp. 25–38.
____. 1997. A Critical Note on Fractional/Reserve Free banking, unpublished MS. Guyot, Erik. 1997. “Hong Kong’s Rates Rise, Prompting Fears of Slowdown”. In The Wall Street Journal 230 (September 10), p. A16.
Hanke, Steve H., and Kurt Schuler. 1993. “Currency Boards and Currency Convertibility”. In The Cato Journal 12 (Winter): pp. 687–705.
____, and Kurt Schuler. 1993. “Currency Boards and Currency Convertibility”. The Cato Journal 12 (Winter): pp. 687–705.
Hayek, F.A. [1935] 1967. Prices and Production, 2nd ed. New York: Augustus M. Kelley.
____. 1978. Denationalisation of Money — The Argument Refined. London: The Institute of Economic Affairs.
Heilperin, Michael A. [1939] 1978. International Monetary Economics. Philadelphia: Porcupine Press.
Hoppe, Hans-Hermann, Jörg Guido Hülsmann, and Walter Block. 1998. “Against Fiduciary Media”. The Review of Austrian Economics 11, no. 1: pp. 15–50.
Humpage, Owen F. 1995. “A Mexican Currency Board?” Federal Reserve Bank of Cleveland Economic Commentary (March 15).
____, and Jean M. McIntire. 1995. “An Introduction to Currency Boards”, Federal Reserve Bank of Cleveland Economic Review 31 (2nd Quarter): pp. 2–11.
Laffer, Arthur. 1980, Reinstatement of the Dollar: The Blueprint. Rolling Hill Estates, Calif.: A.B. Laffer Associates.
Maltsev, Yuri N. 1990. “The Maltsev One-Day Plan”. The Free Market 8 (November): p. 7.
Marget, Arthur W. [1938–42] 1996. The Theory of Prices: A Re-Examination of the Central Problems of Monetary Theory, 2 vols. New York: Augustus M. Kelley. McKinnon, Ronald I. 1991. “Financial Control in the Transition from Classical Socialism to a Market Economy”. Journal of Economic Perspectives 5 (Fall): pp. 107–22.
Meltzer, Allan H. 1987. “Monetary Reform in an Uncertain Environment”. In The Search for Stable Money: Essays in Monetary Reform, James A. Dorn and Anna J. Schwartz, eds., pp. 201–20. Chicago: University of Chicago Press.
____. 1993a. “The Benefits and Costs of Currency Boards”. The Cato Journal 12 (Winter): pp. 707–10.
____. 1993b. “Monetarism”. In The Fortune Encyclopedia of Economics, David R. Henderson, ed., pp. 128–34. New York: Warner Books, Inc.
Miles, Marc A. 1984. Beyond Monetarism: Finding the Road to Stable Money. New York: Basic Books.
Mises, Ludwig von. 1952. “Summary Statement”. In Defense, Controls, and Inflation: A Conference Sponsored by the University of Chicago Law School, Aaron Director, ed., pp. 331–35. Chicago: University of Chicago Press.
____. 1966. Human Action: A Treatise on Economics, 3rd ed. Chicago: Henry Regnery Company.
____. 1978. On the Manipulation of Money and Credit, Percy L. Greaves, ed., Bettina Bien Greaves, trans. Dobbs Ferry, N.Y.: Free Market Books.
____. [1952] 1981. The Theory of Money and Credit. Indianapolis, Ind.: Liberty Classics.
____. 1990. Economic Calculation in the Socialist Commonwealth, S. Adler, trans. Auburn, Ala.: Ludwig von Mises Institute.
Reimann, Guenter. 1939. The Vampire Economy: Doing Business under Fascism. New York: The Vanguard Press.
Reisman, George. 1979. The Government against the Economy. Thornwood, N.Y.: Caroline House Publishers, Inc.
Rothbard, Murray N. 1992. “How and How Not to Desocialize”. The Review of Austrian Economics 6, no. 1: pp. 65–77.
____. 1993. Man, Economy and State: A Treatise on Economic Principles, 2nd ed. Auburn, Ala.: Ludwig von Mises Institute.
Sachs, Jeffrey. 1992. “Privatization in Russia: Some Lessons from Eastern Europe”. AEA Papers and Proceedings 82 (May): pp. 43–48.
____. 1993. Poland’s Jump to the Market Economy. Cambridge, Mass.: The MIT Press. Salerno, Joseph T. 1982. “The Gold Standard: An Analysis of Some Recent Proposals”. Cato Institute Policy Analysis (September 9).
____. 1987. “Gold Standards: True and False”. In The Search for Stable Money: Essays on Monetary Reform, James A. Dorn and Anna J. Schwartz, eds., pp. 241–55. Chicago: University of Chicago Press.
____. 1991. “Two Traditions in Modern Monetary Theory: John Law and A.R.J. Turgot”. In Journal des Economistes et des Etudes Humaines 2 (June/September): pp. 337–80.
____. 1994. “Ludwig von Mises’s Monetary Theory in Light of Modern Monetary Thought”. The Review of Austrian Economics 8, no. 1: pp. 71–115.
____. 1997. “Monetary Neutrality vs. Monetary Calculation: The Problem of Deflation”. Austrian Scholars Conference Working Paper, 27. Auburn, Ala.: Ludwig von Mises Institute.
Sapsford, Jathon. 1997. “Japan’s Banks Will Keep Asian Spigot Flowing and Help Avoid Credit Crunch”. The Wall Street Journal 230 (September 8): p. A15.
Schuler, Kurt. 1996. Should Developing Countries Have Central Banks? Currency Quality and Monetary Systems in 155 Countries. London: Institute of Economic Affairs.
____, George Selgin, and Joseph Sinkey, Jr. 1991. “Replacing the Ruble in Lithuania: Real Change Versus Pseudoreform”. Policy Analysis 163 (October 28). Washington, D.C.: The Cato Institute.
Selgin, George. 1991. Praxeology and Understanding: An Analysis of the Controversy in Austrian Economics. Auburn, Ala.: Ludwig von Mises Institute.
____. 1992. “The ECU Could Stabilize Eastern Currencies”. The Wall Street Journal (January 9), p. A12.
____. 1995. “The ‘Productivity Norm’ vs. Zero Inflation in the History of Economic Thought”. History of Political Economy 27 (1995): pp. 705–35.

Приложение 1.

1From: Joseph T. Salerno, “Money, Sound and Unsound”, 2010 by the Ludwig von Mises Institute: pp. 484–496.

2Ludwig von Mises, The Theory of Money and Credit (Indianapolis, Ind.: Liberty Classics, [1952] 1981), p. 480. On this point, see Murray N. Rothbard, “How and How Not to Desocialize”, in The Review of Austrian Economics 6, no. 1 (1992): pp. 70–71. Otherwise, Rothbard supports the “One-Day Plan” for desocialization put forward by Yuri N. Maltsev, “The Maltsev One-Day Plan”, in The Free Market 8 (November 1990): p. 7.

3Mises, Theory of Money and Credit, pp. 485–90.

4An especially good discussion of the nature and functioning of currency boards, which includes references to the recent literature, is Owen F. Humpage and Jean M. McIntire, “An Introduction to Currency Boards”, Federal Reserve Bank of Cleveland Economic Review 31 (2nd Quarter 1995): pp. 2–11. Currency boards have been suggested for countries such as Lithuania (Kurt Schuler, George Selgin and Joseph Sinkey, Jr., “Replacing the Ruble in Lithuania: Real Change versus Pseudoreform”, in Policy Analysis 163 [October 28, 1991], Washington D.C.: The Cato Institute), Russia (Steve H. Hanke and Kurt Schuler, “Currency Boards and Currency Convertibility”, in The Cato Journal 12 [Winter 1993]: pp. 687–705 and Steve H. Hanke, Lars Jonung and Kurt Schuler, Russian Currency and Finance: A Currency Board Approach to Reform [New York: Routledge, 1993], and Mexico (Owen F. Humpage, “A Mexican Currency Board?” Federal Reserve Bank of Cleveland Economic Commentary [March 15, 1995]).

5Mises, Theory of Money and Credit, p. 481.

6The central bank may be permitted to remain in existence during the course of the transition period, continuing to collect and dispose of the interest on its assets and to provide check-clearing services to the commercial banks (if it had performed this function in the past). Under no circumstances, however, should the central bank be permitted to retain its function of regulating the banking system and, in particular, of monitoring and enforcing the system’s adherence to the new 100 percent-reserve rule for demand deposits. The very rationale of central banking is to foster and support fractional-reserve banks in their natural desire to expand credit, and this has been its historical function as well. Thus, it would be the height of folly to permit officials whose very jobs consisted in undermining sound money to exercise any influence over the emerging sound money regime.

7This is only true to the extent that Ukrainians actually do receive the newly-created Swiss francs late in the process. However, although this would generally be the case, it need not be so. Should the initial recipients of the new money, e.g., the Switzerland government or Switzerland's import firms, spend most of their newly-acquired Swiss Francs directly on Ukrainian exports, and the Ukrainian exporters in turn spend this windfall mainly on domestic products, causing prices in Ukraine to rise in advance of the rise in Switzerland prices, the redistribution of real income caused by the Swiss franc inflation would generally benefit Ukrainians at the expense of Switzerlanders.

8In other words, even though the Ukrainian Conversion Agency would capture the “seignorage” from issuing hryvnias by investing its Swiss franc reserves in interest-bearing securities, this would not negate the likelihood that the seignorage appropriated by the Swiss Central bank's Swiss franc creation would take a separate toll on the income and wealth of individual Ukrainians.

9Of course, such a domestic “cheap money” policy is completely ineffective in dealing with the temporary upsurge in unemployment that normally accompanies a cyclical downturn. This unemployment is inherently speculative and self-liquidating, as workers whose labor services have previously been misallocated invest their time and other resources in “job prospecting” for their best employment opportunities in an economy whose production structure and pattern of resource allocation is being radically reshaped to reflect consumers’ genuine time preferences. As long as the freedom to exchange is rigorously enforced in the labor market, however, this process will operate expeditiously and efficiently, and no permanent mass unemployment will result. Laborers will quickly find that they have no recourse but to accept the lower real wage rates necessitated by the malinvestment and destruction of capital that follows in the wake of imported credit inflation. An expansionary domestic monetary policy will only delay the needed labor market adjustments and pile new capital malinvestments atop the old.

10Schuler et al., “Replacing the Ruble”, p. 17; and George Selgin, “The ECU Could Stabilize Eastern Currencies”, in The Wall Street Journal (January 9, 1992): p. A12.

11This is recognized by by Allan H. Meltzer (“The Benefits and Costs of Currency Boards”, The Cato Journal 12 [Winter 1993]: p. 709), a lukewarm proponent of currency boards. On the key role of fractional-reserve banking in precipitating the capital flight of the 1930s, see Mises, Economic Calculation, pp. 107–09.

12This scenario appears to be developing in Hong Kong as I write this in September 1997. A general—but not yet headlong—exodus of capital from Southeast Asia is beginning to cause a credit crunch, resulting in a sharp increase in the Hong Kong interbank, or Hibor, rate and the drawing down of dollar reserves by Hong Kong’s currency-board-like Monetary Authority to defend the fixed exchange rate between the Hong Kong and U.S. dollars. Should large lenders to the region, such as the Japanese banks, lose confidence in the stability of the indigenous currencies, a pell-mell flight of capital would ensue, the Hibor would climb to stratospheric heights and weaker Hong Kong banks would be unable to borrow on the market to finance the continuing redemption of their demand liabilities. At this point the Hong Kong Monetary Authority would forsake its role as a strict currency board and begin to lend to the failing banks to ward off bank runs and widespread financial panic. On the developing financial crisis in Southeast Asia, see Erik Guyot (“Hong Kong’s Rates Rise, Prompting Fears of Slowdown”, in The Wall Street Journal 230 [September 10, 1997]: p. A16) and Jathon Sapsford (“Japan’s Banks Will Keep Asian Spigot Flowing and Help Avoid Credit Crunch”, in The Wall Street Journal 230 [September 8, 1997]: p. A15).

13If a small country like Ukraine attempted to unilaterally reestablish gold convertibility for its currency, it would face the problem of sudden and unpredictable fluctuations of its price level. This would result not from any innate feature of gold but from the actions of governmental monetary authorities abroad. If the latter begin to substantially increase the rates of growth of their national fiat money supplies, this could precipitate panic buying of gold by their citizens as a hedge against inflation. This would drive up the value of gold relative to other goods, thereby causing a sudden deflation of prices in terms of Ukraine’s gold currency. Or foreign governments might decide to dump part of their accumulated gold stocks to temporarily prop up the exchange rate for their depreciating fiat currencies, to increase their current revenues, or to punish gold speculators. This sell-off would depress the value of gold and cause hryvnia prices to surge upward. But the risks associated with unilaterally establishing a gold convertible currency must, of course, be compared with the inflationary risks posed by tying on to a “harder” fiat currency such as the dollar, whose stock may be inflated at double-digit rates at any time as the result of an arbitrary political decision. If, in assessing these risks, Ukrainians decide that a gold-convertible currency is the safer course for the transition period, then the proposal in the text is readily adaptable to this decision by simply substituting “gold” and “gold market” for “Swiss franc” and “foreign exchange market” wherever these terms appear.

14If the par rate between the hryvnia and the Swiss franc had been fixed at 7 hryvnias per Swiss franc, then, given the definition of the Swiss franc as 1/1,400 oz. of gold, each gold hryvnia would contain 1/9,8 thousandth oz. of gold (= 1/1,400 oz. of gold per Swiss franc x 1/7 Swiss franc per hryvnia).

15The enforcement of one hundred percent reserves would not require the continuation of the administrative mandate of the transition regime that banks be split into deposit and saving departments. Presumably, by the time the government of the U.S. and possibly other G-7 governments have decided to restore the gold standard, Ukraine will have formulated a body of property law that includes recognition of the true economic nature of bank notes and demand deposits, i.e., as nothing more or less than property titles to the money commodity, gold. In fact, it would not be difficult to incorporate a legal principle requiring 100 percent reserves for demand deposits into a system of property law adopted from Western market economies, because, as de Soto (“A Critical Analysis of Central Banks”, pp. 29–30) has pointed out, such a general legal principle was contained in the continental European juridical tradition which extends from old Roman Law to the French and Spanish legal codes of the early twentieth century. A second problem that would need to be resolved upon the transition to a completely sound money is the disposition of the fiduciary media that were issued by the banks prior to the transition period and whose stock has been since frozen. While the continued existence of these media would not necessarily disrupt monetary calculation, they would remain a source of weakness—and, therefore, of never-ending temptation for government intervention—in the financial system. One possible method of liquidating them is to transfer to the commercial banks the proceeds from the sale of the central bank’s assets upon its dissolution. The commercial banks would then use these assets to purchase the gold reserves necessary to transform their margin of unbacked demand liabilities into 100-percent gold-backed money certificates. This would mean of course a windfall capital gain for the shareholders of these banks.